货币市场基金的功能、运作机制与发展政策（二）

2．货币市场基金的发展情况。由于货币市场基金专门以上述货币市场工具作为资产组合对象，因而随着货币市场工具的丰富，以及交易的活跃，货币市场基金的规模与影响也随之增加与扩大起来。实际上，货币市场基金的发展也体现了金融创新的某些轨迹，或者说，最早就是为了规避有关金融管制而作出的业务形式突破。因为就美国的情况看，投资者投资货币市场基金后，不仅可以获得货币市场工具组合的收益，也可据以签发支票，相当灵活，流动性较大，所以，持有货币市场基金凭证，既具有活期储蓄的方便性，又有活期储蓄不可比拟的收益（因为对活期储蓄存款不支付利息）；更为重要的是，由于货币市场基金筹集的资金在法律上不作为存款对待，因而不必象银行储蓄存款那样缴纳法定存准备金，从而可以通过货币市场基金对当时美联储规定的利率最高限和将一部分资金无偿存入联储所带来的机会成本予以规避。由此，货币市场基金发展较快。 　　

世界上第一家货币市场基金是由华尔街上布鲁斯?本特和享利?布朗于1971年创立的。上述分析表明，由于货币市场基金具有规避利率管制的作用，那么，只有当市场利率高于管制利率时，货币市场基金才具有发展的内在动力，或者说，市场利率高于管制利率的幅度越大，货币市场基金的规模扩大也就越大。所以，从过去三十多年的历史情况看，主要由市场利率变动轨迹所决定，货币市场基金的发展也是有起伏的。70-80年代美国Q条例规定的存款利率最高限是5.25%——5.5%，由于1977年以前，市场利率比较低，高于这一限额的幅度不大，投资货币市场基金也就没有比购买银行存单优越多少，期间货币市场基金规模扩展并不大；但当随着通货膨胀率的上升，市场利率开始大幅度攀升，最能反映资金供求关系也最为敏感的联邦基金利率到1980年时曾升至20%以上，远远高于管制利率水平，从而使得货币市场基金的收益与方便性得到明显体现，致使美国货币市场基金余额由1977年的不足40亿美元，增长到1978年的近100亿美元，1979年超过400亿美元，1982年达到了2300亿美元，到1993年底为5000亿美元（米什金，1998年），1977——1993年间的年均增长33%。 　　

特别是在80年代，货币市场基金的增长速度更是惊人得快，因为在整个80年代，不管是免税形式的货币基金还是不能免税形式的货币基金的资产余额，几乎均呈45度线的增长趋势，到1989年7月底不可免税形式的货币基金的资产余额达3240亿美元，几乎同时，银行承兑票商业票据、国库券和余额分别为620亿美元、4930亿美元和4140亿美元（Marcia Stigum 1990年），可见货币基金的相对规模，以及在市场中所占的位置。 　　

当然，在这一发展过程中，也不是说有了货币市场工具就马上有了货币市场基金的发展，某种程度上讲，货币市场基金也是由货币市场工具的某些缺陷促就的，或者是为了克服这些缺陷而开展的金融创新的一种反映。尽管货币市场工具对规避当时的一些金融管制有所突破，但绝大部分货币市场工具因其起点金额相当大，象大额可转让存单就是10万美元以上，因而也不是普通公众投资者所能直接购买的，在当时市场利率与商业银行或储蓄机构的存款利率差额较大的情况下，小额公众投资者的相对损失较大。为了使普通公众能够进入货币市场投资，新创建的货币市场基金通过发行小额凭证的形式，吸收零星的社会闲散资金，统一投资各种货币市场工具，从而满足了普通公众的投资需求。大量闲散资金通过货币市场基金的进入，也丰富了货币市场上的资金供给，对于促进货币市场的发展，其作用是举足轻重的。 　　

另外，货币市场基金之所以有如此快的发展，也与其创就的各种与众不同的特点有关。比如，基金管理者可以专门为那些不能直接投资货币市场工具和赚取高额货币市场收益的机构与公众创建非免税形式的货币基金；基金管理者也可以创建不同的投资方式与途径，使不同的投资者通过投资基金来满足其不同的风险偏好需求。比如，在当今的美国市场上，有些货币基金专门以国库券或其回购协议为投资组合对象，有些货币基金专门以国库券和市政债券及其回购协议为投资对象，有的专门以本国货币市场工具为投资对象，有的主要以本国和欧洲货币市场工具为对象，有的则主要以本国、欧洲以及杨基市场工具为对象。另外，还有免税货币基金，第一支这种类型的基金创建时，主要是为免除联邦所得税而设计的；此后，又开始设立特定州基金（State-Specific funds），即通过购买某一个州发行的市政债券，并由此形成基金投资组合，吸引本州岛岛居民投资，便可同时免除州与联邦所得税。有些货币基金是专门为某些特定机构设定的，既可以是免税也可以是非免税形式的，这类基金在80年代末的资产余额就已高达870亿美元（Marcia Stigum 1990年），其中最典型的例子是联邦流动性现金信托（Federated’s Liquid Cash Trust），这支基金除了投资政府债券与银行大额可转让存单外，还可以售卖联邦基金（Fed Funds），当然也只有存款货币机构（depository institutions）才可以投资该支基金。如此，可以使投资者有充分的选择余地，根据各自的收益与风险偏好选择不同的基金予以投资，由于品种丰富，选择余地大，这自然是货币市场基金快速发展的一大原因。 　　

（3） 货币市场基金的特点分析我们从货币市场基金的发展过程中，不难看出这一投资基金类型的如下基本特征：

1．货币市场基金属于专门以货币市场工具为投资组合对象的追加型投资基金。货币市场基金有着共同投资基金的一般组织形式与基本特点，即也是一种以信托原则为前提的间接投资方式，基金投资者、基金管理者与基金资产托管者及其相互间的关系原则也是一致的。只不过，相对于比其产生更更早的一般形式的以资本市场工具为投资对象的共同投资基金，货币市场基金是以货币市场工具为投资对象的更为专门的投资基金类型。鉴于货币市场工具的短期性与较高流动性，投资者可以随时追加投资额，也可随时通过签发支票的形式退出基金，因而它又是一种追加型的投资基金，其灵活性更大一些。 　　

2．货币市场基金的收益较为稳定。由于货币市场基金投资的对象，是一些期限较短、流动性较高、风险相对较小的货币工具，不比股票市场基金和长期债券基金那样波动性较大，因而货币市场基金资产组合产生的资本利得并不大，这是由那些货币市场工具的交易价差较小或二级市场较为狭小（当然，并不是所有的货币市场工具交易市场都比较狭小，短期国库券市场就非常大）所决定的，但其收益却相对稳定，所以，货币市场基金适于那些风险偏好较小、流动性偏好较大的小额投资者或非盈利性资产机构投资（如市政机构、慈善基金管理机构、公众养老保险基金管理机构等）。 　　

3．货币市场基金一般为开放型基金。从前面我们一再分析到的可以看出，70年代货币市场基金在美国出现之时，就形成了一种惯例性的规定，即允许基金凭证持有者据其持有的金额签发支票变现，犹如活期储蓄，当然，投资者也可以根据情况和自己的需要，按基金资产净值认购新的凭证单位，增加投资，因而是一种典型的开放型投资基金。这里，货币市场基金之所以基本采取开放型，也与其投资组合对象有关，因为投资的各种货币工具期限都非常短，交易差价相对较小，收益并非象那种股权投资基金一样变动幅度较大，如果不给予一种灵活变现和随时进出的方便，就不会有多少资金投资货币基金，因为人们会自然转向传统的已经习惯了的商业银行储蓄形式，所以，为了增加吸引力，取得与存款货币金融机构储蓄一样的方便与灵活性的同时，又可提高收益率，货币市场基金也必须采取较为开放式的组织形式；况且，从70年代末到80年代末，市场利率一直处于上升趋势，货币市场基金相对受到利率管制的传统储蓄方式具有较大优势，如果采取封闭式的组织形式，在这种市场利率上升环境中，也不利于基金管理机构不断增加新进资金量，扩展其规模和影响。因此，从货币市场基金自身发展的主动性角度看，也宜于采取开放式。 　　

4．投资货币市场基金的目的多元化。货币市场基金的产生与发展过程显示，这一基金类型是一种最为成功的金融创新形式之一，因为其产生时的最主要目的是为规避当时的利率管制和减少对中央银行交存法定准备金所产生的相对机会损失，也就是，货币市场基金首先是一种为规避金融管制、获取较高收益而存在一种投资方式；有些货币市场基金的投资组合对象全部是国库券，这除了同样获取国库券市场上的较高流动性与稳定收益外，更主要是为了避税之需，因为投资国库券是可以免税的，这对于那些高收入的公众个人与拥有大量收益的机构来讲，更为重要；由于货币市场基金投资对象的高度流动性，也使相当一部分投资该种基金的机构和个人，将其作为一种现金性资产的管理渠道，即作临时性短期富余资金的一种投入途径，特别是那些有着较多财务资金头寸的非金融公司，在其频繁的生产经营过程中，为了在不影响生产经营周转的前提下，又能够使其财务资金头寸获得较好的管理、取得较为理想的收益，适量投资货币市场基金也是他们的一种选择。