2008年04月15日

21世纪经济报道   



曹咏





恐怖的一周


　　美国时间4月11日晚，摩根大通(JPMorgan)向美国证券交易委员会(SEC)提交的S-4文件，不异于一份跌宕起伏的剧本。

　　它如实地记录下贝尔斯登(Bear Stearns)，这个有着85年历史，曾为美国第五大投行的公司最后的日子：2008年3月10日—2008年3月24日。

　　3月24日，摩根大通和贝尔斯登宣布双方的合并交易协议。根据这项协议，摩根大通将以10美元每股的价格收购贝尔斯登9500万股股票。

　　贝尔斯登不再作为一个独立的实体。

　　4月11日，贝尔斯登也向SEC提交了最新财务报表，文件显示，截至3月24日，该公司客户已撤走了20％的托管资金，从而使其管理的资产规模缩水至360亿美元。而在去年11月2007财年结束时，其管理的资产金额为450亿美元。

　　恐怖的一周

　　一切始于谣言和投机交易。

　　仅仅四天时间，贝尔斯登的流动资产从183亿美元迅速跌至不到48亿。

　　摩根大通提交的文件记录，2008年3月10日，贝尔斯登管理层估计公司有着接近183亿美元的流动资产，但3月14日，公司管理层称流动资产总量“不到48亿美元。”这反映出有大规模的资金外流。

　　3月10日，穆迪公司(Moody)调低贝尔斯登评级成为噩梦的导火索。

　　当日早些时候，穆迪宣布下调贝尔斯登Alt-A信托发行的一系列抵押支持债券的评级。随之，市场出现谣言，称贝尔斯登本身存在显著的流动性问题。

　　穆迪在当日晚些时候澄清称，它没有对贝尔斯登的债券评级采取任何行动，并表示该公司目前的评级展望是稳定的。

　　受此影响，10日收盘贝尔斯登的股价大跌11%，至62.30美元，为自1987年股灾以来的最大单日跌幅，收盘价也跌至2003年3月以来最低点。

　　10日休市后，贝尔斯登立刻发布辟谣新闻稿，否认关于其流动资金状况的市场传言。次日，美联储也采取行动以改善市场流动性，宣布将从3月27日起通过纽约联储向债券市场一级交易商出借最多2000亿美元，期限28天的国债，其中包括贝尔斯登。

　　13日，周四。文件记录，当日下午，突然有大批客户撤出在贝尔斯登的资金，这些客户主要是交易对手和贷款方，他们不再愿意向贝尔斯登提供担保资金，这迅速导致了公司流动性的恶化。

　　13日晚，贝尔斯登高层管理人员紧急召开会议，讨论恶化的流动性，并研究谁将可能提供援助。会议后，贝尔斯登总裁兼首席执行官阿兰·施瓦茨(Alan Schwartz)找到了摩根大通董事长兼首席执行长詹姆斯·戴蒙(James Dimon)，向他寻求帮助。同时，贝尔斯登也向美联储和SEC求助。

　　文件显示，这一夜各方通宵未眠。摩根大通一直强调无法独自提供贷款，最终，美联储纽约分行促成了这笔贷款：14日，贝尔斯登将得到一笔为期28天的借款，款项是美联储通过摩根大通借给贝尔斯登的，但贷款风险由美联储来承担。

　　如果事情到此为止，这笔贷款可能会成为“花钱买时间”的理想例证，贝尔斯登可以利用这28天来挽回颓势，坚持到谣言消散。

　　遗憾的是，14日贝尔斯登的流动资金继续紧缩；当日下午，标准普尔、穆迪及惠誉三家大型评级机构同时调低其长、短期信用评级。当晚，施瓦茨被告知美联储通过摩根大通提供的短期贷款的期限不是28天，而是3天。文件称，一位政府官员提醒施瓦茨，贷款渠道将于周日(16日)夜间关闭。

　　“贝尔斯登将无法在周一开门营业。”文件中，贝尔斯登的管理层悲观地表示。

　　生存，还是死亡？

　　14日晚，贝尔斯登必须作出选择：如果没能找到有意向买家，它将在周一宣告破产。

　　神秘“买家A”出局

　　贝尔斯登聘用纽约投资银行Lazard Freres来帮其进行“战略”选择。

　　早在13日晚，贝尔斯登向外界求助的同时，Lazard也开始寻求潜在购买者，当时的计划是，对方可以购买贝尔斯登的部分机构以充实现金流，如果可能，贝尔斯登也可以出售。

　　据Lazard提供的反馈，一个在文件中被称为“买家A”的私人投行成为唯一一个表示有意购买的对象。

　　而这个“买家A”，据彭博社透露，就是由高盛(Goldman Sachs Group Inc.)前合伙人克里斯托弗·福罗尔斯(Christopher Flowers)执掌的纽约私募股权投资公司J.C.Flowers。

　　14日，在贝尔斯登必须决定出售或是破产时，Flowers公司和摩根大通成为仅有的两个潜在竞购者，当日这两家都在贝尔斯登总部开展了购买前的尽职调查。

　　次日，Flowers公司公布了收购提案：它将向贝尔斯登现金注资30亿美元，以获得90%的公司股票；这个提案还需要200亿美元的信贷融资，不过银行财团尚未组成，还希望美联储纽约分行能通过贴现窗口向贝尔斯登提供为期一年的贷款。

　　现在来看，这个报价远远高于后来摩根大通和贝尔斯登达成的最初协议，摩根大通将以每股2美元，总价2.4亿美元的超低价格收购贝尔斯登。

　　15日晚，Flowers公司被告知很难找到金融机构愿意提供贷款。次日，Flowers公司宣布由于融资失败，以及没能得到美联储纽约分行的帮助，它决定撤回购买提案，退出竞购。

　　只剩下摩根大通。

　　16日，摩根大通高层聚集，研究这笔交易的可行性。没人能拒绝一个突如其来的大机会，但这也可能是巨大的陷阱。但他们讨论的结果，是不应该单独购买贝尔斯登，它需要帮助，或者挑选出它看重的业务。

　　文件显示，从这场交易一开始，摩根大通似乎并不情愿。

　　摩根大通的上述决定也不符合美联储的计划，它一直努力促成双方达成这笔交易。文件显示，Lazard报告说，由于摩根大通同时获得美联储对贝尔斯登可疑债券资产的300亿美元担保，其最初同意以4美元每股的价格收购。

　　但马上，摩根大通推翻了这个协议收购价，将其降至2美元每股。贝尔斯登无法接受，但摩根大通坚决表示：“无意增加2美元每股的合并收购价。”

　　双方将采取换股的方式，以3月14日收盘价为基准，每一股贝尔斯登的股票交换0.05473股摩根大通的股票。当日摩根大通股票报收36.54美元，这样一来，摩根大通将以每股2美元、总价2.4亿美元的价格收购贝尔斯登。

　　16日晚，摩根大通和贝尔斯登共同发表声明，宣布交易达成。

　　但是，超低的收购价引起了贝尔斯登股东的愤怒。文件显示，贝尔斯登此后曾考虑将其报价提高到每股12美元。但摩根大通代表未接受那份提议，因为其无法提供足够的担保保证合并案会完成。

　　面对贝尔斯登股东的强烈抗议，摩根大通最终让步。3月24日，出台了新的谈判结果：摩根大通同意将收购价从每股2美元提高到每股10美元。同时，其将负担最先发生的10亿美元损失，剩余的290亿美元将通过联储开放的贴现窗口的方式给出。